中国经济正深陷通缩恶性螺旋

女装批发商Wang Jingjing估计，她2025年收入只有前一年的一半左右。疫情前，她的生意好到可以雇佣四名员工。现在她只雇了一名，甚至觉得这都太多了。这位40岁的母亲有两个十几岁的孩子，她说自己不再大手大脚地偶尔买个奢侈品包，而是节省一些，点点外卖。

她说：“老百姓口袋都没有钱了，包括我们自己。”

在整个中国经济中，消费者支出不足，而生产者生产过剩。这导致整个供应链上的公司收入减少。许多公司觉得别无选择，只能降价清库存，这侵蚀了利润。

由于手头资金减少，企业正限制工资增长，暂停招聘并裁员，这意味着工人们的可支配支出减少，从而延续了这种恶性循环。

去年，得益于强劲的出口，中国成功将整体经济增长稳定在5%。中国正在人工智能(AI)和机器人等尖端技术领域实现非凡的飞跃。中国生产从稀土矿物到商用船舶等各种产品的能力，使其在与美国的贸易战中占据了优势。

但通过制造业不懈追求增长的做法也造成了经济失衡，许多领域陷入通缩螺旋。中国的GDP平减指数（一个广泛的价格衡量指标）自2023年以来一直为负，这是国内需求不足的迹象。

企业公告显示，钢铁、混凝土、电动汽车、机器人、调味品和化妆品等众多行业的企业利润正在萎缩。根据FactSet一项覆盖5,000家在中国内地注册的公司的指数，中国上市公司的利润率处于2009年以来的最低水平。

追踪住宅、工厂和道路等资产支出的固定资产投资在2025年出现了有记录以来的首次下降。

风险在于，中国可能会陷入类似于日本在20世纪90年代和21世纪初所经历的长期停滞，这种心态会随着时间的推移而根深蒂固，甚至更难改变。

通缩正日益成为一种地缘政治负担。在国内受到挤压的制造商正出口更多产品，推动中国2025年创下了1.2万亿美元的贸易顺差纪录。世界各国政府都在抱怨廉价中国商品的涌入可能会损害当地产业。

中国的决策者已将提振内需作为首要政策重点，并誓言要整顿“内卷”，这是一个形容价格战和过度竞争的热门词。领导人最近承诺在2026年延续这些努力。

但“内卷”也是为实现中国领导人习近平的工业自主和在全球先进技术领域取得领先地位的目标而付出的代价，而这在很大程度上是以牺牲对消费者的支持换来的。多年来，习近平已表明，他对西方式消费主义有根深蒂固的思想上的反对，认为这是一种浪费。

在为国家下一个五年计划提出的建议中，中国的决策者寻求促进家庭支出，但再次将技术、制造业和工业自给自足放在首位——这可能会加剧生产过剩的模式。

摩根士丹利(Morgan Stanley)的首席中国经济学家邢自强(Robin Xing)表示，旧习难改。他预计中国的通缩至少会持续到今年年底。

储蓄大国

行业“内卷”曾助力中国创造经济奇迹。当北京方面设定经济目标时，各省市会为争夺荣誉而竞争。地方政府向各行业投入资金，催生了大量竞相争先的公司。

这种体制使得地方政府和金融系统更有动力去促进生产，而不是消费支出。企业从中国的银行获得低息贷款，还能获得地方政府的投资和税收减免。

与此同时，许多的普通中国人靠着最基本的医疗保险或微薄的养老金度日，有时每月只有200元左右（约30美元）。虽然政府多年来一直致力于加强社会保障体系，但中国在这类项目上的支出仍然落后于许多大型经济体。

结果是，人们倾向于存钱以应急而不是消费。中国家庭平均将约三分之一的收入存起来，而美国家庭的储蓄率不到5%。根据世界银行(World Bank)的数据，2024年，家庭支出仅占中国GDP的40%，而世界平均水平约为55%，美国平均水平约为68%。

北京20岁的手机销售员Song Tianying每月收入约7000元，其中约3000元存起来。大约一年前，她开始增加储蓄，当时她的父亲生病，家人不得不借钱为他治病。在父亲去世后，Song一直在帮助母亲和哥哥偿还债务。

她还想存钱以便将来买房付首付。为此她大部分时间都自己做饭。请朋友喝杯好咖啡就算奢侈了。Song说，她想尽可能多地存钱。

持续多年的房地产市场低迷正进一步打压支出，这种低迷也是中国产能过剩的又一个例子。

珠宝批发商Zou Zhimin攒够了钱，在上海买了一套小户型的两居室住房，与妻子和两个儿子同住。但他是在2021年左右房地产市场顶峰时买入的。此后房价下跌了约20%至40%，而中国政府只采取了温和的措施来试图提振需求。

35岁的Zou说，感觉自己的总净资产缩水了20%。他表示，他的客户也有同感。最近，为了维持销量，他不得不将耳环降价打四折出售。

激励生产

在汽车行业，中国有100多家电动汽车制造商都在为生存而战。大约十年前，在中央政府将电动汽车确定为战略性行业后，地方政府争相对该行业进行投资。但现如今，为了避免裁员并获取税收，地方政府宁愿维持生产，也不愿让企业倒闭。

独立汽车分析师、位于中国的国际智慧运载科技协会(International Intelligent Vehicle Engineering Association)秘书长张翔(David Zhang)表示，现在问题就是倒闭的速度太慢了。他还说，这并非是纯粹的市场驱动竞争。

中国的电动汽车价格已连续下跌了大约三年。根据中国汽车流通协会的一项调查，2025年上半年只有30%的汽车经销商实现盈利，近四分之三的经销商至少有一部分的车型售价低于成本。

AVIC Lantian是位于上海的一家汽车经销商，过去，该公司的业务结构相对均衡，一半是向中国消费者销售进口车，另一半是将中国汽车出口海外。但现在，随着中国国内需求的减弱，该经销商目前的业务几乎全部转向出口。该公司最近缩小了进口车展厅的规模，同时招聘了更多销售人员为出口业务寻找海外客户。

该公司总经理Zhang Leibin表示，该经销商2025年的汽车售价比2024年低了约30%。利润与行情好的年份相比则下降了约50%。他眼下正在中东、中亚和非洲寻找新的客户。

作为中国政府新近扶持的行业之一，人形机器人行业现在可能已经陷入了过度投资和过度竞争的模式。中国最高经济规划机构去年警告称，该行业存在泡沫风险；业内企业数量已超过150家。

非科技行业也在苦苦挣扎。中国的造纸业在21世纪头十年得到了大量政府补贴的支持，但多年来仍一直断断续续地受到产能过剩的困扰。根据政府数据显示，2025年前11个月，大型造纸商的利润同比下降了约11%。

中国最大的造纸商之一山东晨鸣纸业(Shandong Chenming Paper)下调了产品价格。该公司利润也因此萎缩，随后转为不断增加的亏损。根据一份文件显示，截至去年6月份，该公司已累积了超过5亿美元的逾期债务，数百个银行账户被冻结，并被迫关闭了生产线。

中国宠物拥有量的不断增加曾引发一大批公司涌入生产狗粮、牵引绳和玩具等宠物用品领域。杭州宠物用品制造商Petstar的经理Eric Yan表示，该行业竞争变得异常激烈，新对手不断降价并持续推出新设计。

浙江省料酒和酱油制造商老恒和(Lao Heng He)的控股公司老恒和酿造(Honworld Group)表示，家庭支出弱于预期，导致其他品牌低价清库存。该公司在一份文件中称，为应对这种情况，老恒和酿造增加了更受欢迎但利润较低的低端产品的销售。这帮助老恒和酿造在去年上半年的收入与上年同期持平，但毛利润下降了11%，至约4710万元。

在线外卖业务方面，三大巨头——美团(Meituan)、阿里巴巴(Alibaba)和京东(JD.com)——在消费者需求疲软的情况下，通过向顾客提供激进的折扣来烧钱竞争，使得奶茶和外卖等商品的超快配送往往比外出就餐甚至在家做饭更便宜。一些中国媒体将此轮外卖大战戏称为免费午餐之夏。

外卖市场领军企业美团此前公布，第三财季净亏损相当于26亿美元，这是其自2022年以来首次出现季度亏损，该公司将此归因于外卖领域的激烈竞争。阿里巴巴和京东公布的最新季度利润也大约减半，部分归因于外卖业务上的巨额支出。

加班加点

由于企业盈利困难，员工不得不以更低的报酬承担更多的工作，而企业则在避免招收新员工。薪资增长已经停滞。中国央行的调查显示，民众对就业前景普遍感到焦虑。根据政府数据，去年11月份，16至24岁（不含在校生）人群的失业率约为17%。

24岁的北京居民Tian Yi于2024年开始从事平面设计师工作。但她所在的初创公司经营不佳，因此她也被指派要去同时进行直播工作，在抖音(Douyin)等视频平台上推广产品。在大多数的日子里，她都要加班，通常从早上10点工作到晚上10点。

“我干两份工作，”她说，但她的月薪一直没变，还是8000元左右。“太累了。”

32岁的Lu You在上海一家半导体公司有一份收入相对不错的工作，但他仍感到有压力要去控制开支并为退休存钱。“可能也不一定说你工资降低了，其实没有工资变少，但是身边的人有可能是，你就会有一种紧迫的这种感觉，”他说。

迄今为止，中国旨在让经济转向依靠消费、以实现再平衡的主要举措是2024年推出的“以旧换新”计划。该计划向消费者支付补贴，鼓励他们以旧车或旧家电换购新品。虽然消费品补贴帮助暂时提振了支出，但随着许多消费者已经利用补贴进行了大件商品的购买，其效果现在已经陷入停滞。最近，社会消费品零售总额增长率已降至几年来的最低水平。

与此同时，政府为解决通货紧缩和产能过剩问题而开展的“反内卷”运动，在很大程度上采取了渐进的方式。各政府机构和行业协会发布了多项指导方针，重点在于制止以低于成本的定价和加强监管来遏制产能过剩问题。

“这只能治标，不能治本，”汇丰控股(HSBC)首席亚洲经济学家弗雷德·诺伊曼(Fred Neumann)表示，“对投资的不懈追求和激励，最终会制造出一个通缩陷阱。”

在上海经营一家小型玩具店的Huang Hai表示，他仍然觉得自己别无选择，只能通过降价才能卖出一些商品。

他以240元左右的价格出售一套包含九个盲盒的收藏玩具。这些盲盒内的具体款式对买家而言是未知的。Huang的价格比玩具制造商建议的约351元的零售价打了大幅折扣。而在电商平台上，线上卖家对同款产品的售价约为170元。

现年44岁的Huang说，如果他的生意在上海做不下去了，他就会搬回他的老家南通。那是附近江苏省一个较小的城市。他说，”再混不下去就啃老。”

七浦路服装批发市场的女装批发商Wang Jingjing非常怀念中国经济上行期。那时，当她的生意做得好的时候，她就会出去购物，享受上海的繁华活力。“还挺向往以前的那种感觉，”她说，“现在就很萧条的感觉。”