黄金惊现史无前例一幕

　　如果这个数字让人震惊，那其实不必。是的，从当前价格翻倍有余，但在过去25年里，黄金已经上涨了20倍。更有意思的是，从1999年低点到现在的走势形态，与标普500指数在1982年触底后、随后多年走势的相似度高得惊人。

　　没有任何资产会沿直线运行。请记住，1987年美股曾出现过30%的急跌，那是抛物线上涨后的技术性修正，并非当时人们担心的熊市开端。罗森伯格看待当下黄金与白银的剧烈回撤，也更倾向于用同样的框架理解。

　　回到“数学”——回到全球收支结构中长期存在的内在失衡。

　　美国在全球出口中的份额已降至10%；即便在长期财政赤字刺激的支撑下，美国在全球GDP中的占比也下滑至约25%。这反映出亚洲早已成为全球最具活力的增长引擎，美国的相对重要性在下降。

　　问题在于，美元在全球央行外汇储备中的占比仍高达56%，明显“失衡”。这正是黄金牛市延续如此之久的重要原因之一：全球正在以一种刻意且循序渐进的方式，使美元储备占比与美国在全球经济中的占比重新对齐。

　　多年下来，黄金需求增长持续跑赢供给增长。供给并不难估算或预测，因为黄金供给曲线相对稳定——这也是黄金独特之处。全球已有约70%到80%的黄金被开采出来并存在于地上库存；剩余部分开采成本更高，且大量储量分布在并不算“安全好做生意”的国家。

　　需求端更难判断，而偏差也主要出在这里。当前情况是：全球黄金需求年复一年以2.5%到3%的速度增长，而供给长期趋势仅约1.5%到2%。把这一区间差复利累积足够长时间，金价就会被推升到5000美元/盎司以上。

　　真正的问题在于：需求增长的根本驱动力到底是什么？是印度婚嫁季与中国珠宝消费？可以肯定的是，这两者合计的重要性已超过二十年前的两倍。但这是否意味着美国人排队去Costco买小金条才是关键？并非如此。对散户而言，参与黄金的方式非常便利，比如通过SPDR Gold Trust这类黄金ETF即可完成配置——可以称之为黄金市场的“民主化”，就像先锋集团创始人约翰·博格尔在上世纪70年代中期推动广义股票市场的指数化普及一样。

　　然而，黄金需求的首要驱动因素一直是、也将继续是全球央行。它是黄金需求每年持续超过供给的核心原因。央行净买入的规模长期稳定在每年约1,000吨，年度波动很小。这种最可靠的需求来源短期内不会消失。

　　作为黄金投资者若忽视央行作用，就像股票投资者在前美联储主席伯南克多轮量化宽松推动“财富效应”时无动于衷一样——而那套机制确实奏效，标普500从2009年到2013年翻了一倍多。

（示意图）

　　此外，还有多条相关性同样是顺风。即将上任的美联储主席凯文·沃什或许希望重塑央行的监管与监督框架，但他在利率立场上已变得更加“鸽派”，这也是川普选择他的原因。

　　与寻求共识的鲍威尔不同，沃什以强硬著称。利率将在今年下半年走低。别忘了，美国财长斯科特·贝森特很可能正在推动一项计划，把他最在意的利率——10年期美债收益率——拉低至其公开目标3%。而我们对黄金的经验是，它与利率长期呈显著的反向关系。

　　黄金还与美元几乎呈“完美负相关”。美元正处在从“回调”向“全面熊市”演变的关口。它已较2025年峰值下跌超过10%，走势形态暗示可能还有约15%的下行空间。如果真是如此，黄金站上6000美元/盎司并非难事。

　　另一条相关性来自经济与政治不确定性。目前不确定性水平约为历史常态的三倍，只有在2020年初疫情期间以及去年4月“对等关税”宣布时曾更高。指望这种不确定性在可预见期限内快速消退，是不现实的。

　　政策混乱至少会持续到2028年11月，而这也解释了为何黄金自川普首个任期开始以来已涨了三倍。黄金喜欢政策混乱，川普也喜欢。无论你爱他还是恨他，只要你做多黄金，他恰好就是你最好的“朋友”。