中国股市陷熊市 产能过剩拖累经济

熊市是指股市持续走低、投资者信心疲弱、市场普遍弥漫悲观情绪的阶段。一般而言，当股价指数自近期高点下跌20%或以上，即被视为进入“技术性熊市”。这是沪深300指数自2020年疫情引发市场抛售以来，再次跌入技术性熊市，反映中国股市面临的沉重卖压，以及投资者对经济前景的疑虑。

科技股跌势尤其猛烈。据路透社10月22日报道，人工智能企业智谱及MiniMax股价分别下跌9.4%和6.9%，阿里巴巴跌逾6%，芯片制造商中芯国际及网络游戏公司网易也分别下跌6.1%和6.7%。以科技创新企业为主的科创50指数，近半年累计跌幅接近40%。

市场担忧，中国人工智能及半导体产业持续投入巨额资金，却未必能在短期内转化为相应的营收与利润。随著投资者重新评估科技企业的估值及获利前景，过去受到资金追捧的科技股也面临更大的抛售压力。

值得注意的是，沪深300指数今年6月曾创下五年高点，但随后迅速回落。这波跌势显示，即使北京持续透过产业政策扶持科技制造业，仍难以消除市场对企业获利、投资回报及中国经济结构性问题的疑虑。

产能过剩难解 企业获利遭侵蚀

Pella Funds董事长兼投资长乔丹・茨韦塔诺夫斯基（Jordan Cvetanovski）接受CNBC访问时指出，中国股市面临的困境并非单纯的市场波动，而是多年产能过剩与投资过度累积的结构性问题。他表示，中共至今仍难以有效解决过去大规模扩建产能所造成的失衡，即使在全球具有竞争优势的电池产业，企业也面临激烈竞争与获利压力。

中共长期透过产业补贴、地方政府投资及银行信贷支持，推动制造业快速扩张，尤其将电动车、电池、太阳能及半导体等产业列为重点发展领域。然而，当生产能力持续增加，国内需求却未能同步成长，企业便可能透过降价争夺订单，导致利润空间遭到压缩，甚至陷入亏损。

这种以扩大生产规模为优先的发展模式，也使部分产业陷入恶性价格竞争。企业为维持市场占有率，即使获利下降，仍可能继续扩大产量；地方政府则出于维持就业、税收及经济成长的考量，持续扶持经营困难的企业，使部分缺乏竞争力的产能难以退出市场，进一步加剧供过于求的局面。

《大西洋月刊》10月22日引述英国研究机构凯投宏观（Capital Economics）的分析指出，中国工业企业的亏损比例已达约30%，较2018年增加一倍。这项估计显示，中共庞大的制造业规模与出口能力，并未转化为所有企业的获利成果，凸显生产扩张与经营效益之间的落差。

中共官方数据也显示，工业企业利润成长正在放缓。据路透社9月28日报道，中国8月规模以上工业企业利润年增4.2%，明显低于7月的11.2%；今年前八个月累计利润年增15.7%，也低于前七个月的17.6%，相关统计涵盖年主营业务收入达人民币2,000万元以上的工业企业。

不过，各产业表现差异显著。受人工智能热潮带动，电脑、通讯及其他电子设备制造业前八个月利润大幅成长110%；相较之下，酒、饮料及精制茶制造业利润却下降34.7%。这种分化反映中国部分高科技产业仍具成长动能，但依赖国内消费的产业持续承受需求疲弱的压力。

当国内市场难以消化庞大的生产能力，中国企业便更加依赖海外市场寻找出路。扩大出口虽有助于维持工厂运转及就业，却也可能将国内价格竞争压力传递至国际市场，引发贸易伙伴对政府补贴、低价竞争及不公平贸易的质疑，增加中共出口面临关税与贸易限制的风险。

更值得关注的是，部分经营困难的企业仍可依靠政府支持及银行融资维持营运。这类措施短期内有助于稳定就业与产业规模，长期却可能造成资金配置效率下降、企业债务累积及金融体系风险升高。若中共持续优先推动生产扩张，却未能有效改善内需不足与产能过剩问题，中国制造业即使维持庞大的产量与出口规模，也未必能转化为稳定的企业利润与投资回报。

房市低迷内需不足 经济失衡加深

中国股市持续疲弱的另一项重要背景，是房地产市场长期低迷、家庭财富缩水及国内消费需求不足。尽管出口与部分高科技制造业仍保持成长，中国经济却呈现生产端相对强劲、消费端持续疲弱的失衡局面。

多年来，房地产一直是中国家庭累积财富的重要管道。然而，随著房价持续下跌、开发商债务危机久拖未决，以及就业与收入前景不明，家庭财富与消费信心受到冲击。民众因而更加谨慎支出，企业则因需求疲弱而放缓投资与招聘，形成消费不足、企业获利承压及就业不稳相互牵制的局面。

中国房地产市场的最新数据显示，这场持续多年的危机仍未见明显转机。根据中共国家统计局10月19日公布的数据，今年前九个月房地产开发投资同比下降20.6%，商品房销售面积下降13.2%，新开工面积更大减24.9%。房市持续萎缩不仅冲击建筑、建材、家具及家电等相关产业，也削弱地方政府的土地出让收入，加重地方财政压力。

消费市场同样显露疲态。官方数据显示，中国9月社会消费品零售总额同比仅增长1.1%，虽高于8月的0.4%，却远低于同期工业增加值5.5%的增幅。这种落差反映工业生产与国内消费的成长步调明显分化，也凸显制造业扩张未能充分带动家庭消费复苏。

中共近年虽多次宣示扩大内需、提振消费，但经济政策仍高度重视高科技制造业、基础建设及产业升级。北京推出的刺激措施也包括支持基建与科技投资、缓解地方财政压力，以及对部分购屋者提供房贷利息补贴。然而，在家庭收入预期疲弱、房地产财富缩水及民间投资信心不足的情况下，这些措施能否真正带动持续性的消费复苏，仍有待观察。

值得注意的是，中共第三季经济成长率虽优于预期，却未能消除市场疑虑。官方数据显示，第三季国内生产总值（GDP）同比增长4.5%，高于市场预估的4.4%；前三季累计增长4.6%，仍处于官方全年4.5%至5%的成长目标范围内。彭博社指出，由于经济成长仍符合官方目标，北京进一步推出大规模刺激措施的迫切性可能降低，使原本期待政策加码的投资者感到失望。加上部分企业财报表现疲弱，进一步加重股市卖压。

中国经济面临的深层问题，不只是成长速度放缓，更在于经济成长仍高度依赖出口、工业生产及政策支持，家庭消费与民间投资却未能同步复苏。若中共持续偏重生产端投资，却无法有效改善房地产市场、家庭收入预期及内需不足问题，即使官方经济成长数据达标，也难以消除长期累积的结构性失衡。

散户主导交易 资金转向保守

总部位于上海的中国市场研究集团（China Market Research Group）美籍创办人兼董事总经理雷小山（Shaun Rein）指出，地缘政治局势不确定、人工智能产业估值过高的疑虑，以及消费者信心持续疲弱，可能使中国股市面临进一步的抛售压力。

中国股市的一项显著特征，是个人投资者在交易活动中占据主导地位。根据CNBC引述的汇丰银行数据，中国散户投资者约占每日股票交易量的90%，远高于纽约证券交易所约20%至25%的比例。这反映中国股市对散户交易行为的依赖程度较高，市场情绪变化也可能对短期股价产生较大影响。

雷恩表示，散户投资者在市场前景不明朗时，往往更容易因恐慌或避险需求而迅速撤离，导致卖压集中释放，加剧股价波动。当市场持续下跌，投资者可能进一步降低风险承受意愿，使股市陷入信心不足与资金撤离相互影响的局面。

在房地产市场低迷、就业前景不稳及家庭财富承压的背景下，中国民众也更加重视资产保值。雷恩指出，愈来愈多投资者倾向选择银行定期存款等风险相对较低的资产，而非承担股市波动可能带来的损失。这种避险倾向反映投资者对经济前景缺乏信心，也可能削弱股市持续反弹的资金动能。

不过，散户交易占比偏高并不代表股市下跌完全由个人投资者造成。企业获利前景、政策预期、国际资金流向及整体经济环境，同样影响市场走势。当这些不利因素与投资者信心疲弱相互叠加，中国股市便更容易出现剧烈波动，也使市场能否持续回升面临更大不确定性。

股市反弹存变数 结构困境难解

中国股市持续下跌，凸显投资者对企业获利、内需疲弱及经济前景的疑虑。尽管部分分析人士认为市场抛售可能已经过度，未来仍有反弹机会，但股价回升能否持续，仍取决于中共经济基本面是否真正改善。

中国出口虽仍具韧性，但对外需的依赖难以弥补国内消费疲弱与房地产市场长期低迷的问题。雷小山认为，部分主要城市房价已出现回稳迹象，中国目前面临的更接近信心危机，并预测股市有可能在2027年反弹。然而，局部房价企稳不代表整体房市复苏，出口表现稳健也未必能改善家庭财富缩水与内需不足的困境，其乐观预测仍有待后续经济数据及市场表现验证。

科技产业同样面临投资回报与获利能力的考验。尽管中共持续投入大量资源扶持人工智能及半导体产业，技术进步未必能迅速转化为企业利润。道富环球市场资深多元资产策略师丹尼尔・杰拉德（Daniel Gerard）认为，中国人工智能技术能力提升，未来可能重新吸引国际投资者。然而，在产业竞争激烈、资本投入庞大及企业获利前景不明的情况下，科技股即使因市场预期改善而反弹，也不代表相关企业已建立稳定的获利模式。

更深层的问题在于，中国经济长期依赖投资、制造业扩张及出口支撑成长，家庭消费与民间投资却未能同步增强。中共虽持续推动高科技产业与基础建设投资，但若缺乏有效措施改善居民收入预期、房地产市场及企业经营环境，单靠政策刺激或科技产业发展，恐难从根本上扭转供需失衡与投资信心不足的局面。

从产能过剩、企业利润遭侵蚀，到房地产低迷、家庭财富缩水及投资者转向保守，中国股市跌入熊市反映的并非单一市场问题，而是长期经济失衡累积的压力。即使未来股市出现反弹，也不代表这些结构性问题已经解决。若中共继续优先推动生产扩张，却无法有效提振内需、改善资源配置及企业获利，中国经济仍可能面临成长动能不足与市场信心疲弱的长期挑战。